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流动性宽裕助力债市走强,债基年内平均涨幅9

作者: 财经资讯  发布:2019-11-16

  董元星:虽然出现了表面上较为夸张的负利率,但我认为,欧洲的政策力度并不够。我们可以观察到,欧洲央行在宣布这个消息的时候,整体市场并没有太大变动。欧洲央行现有的货币政策力度并不够激进,和日本、美国、英国央行相比都是较为温和的。并且,今年以来,欧元表现相对强势,已经对一些欧洲企业经营业绩产生了比较大的影响。这可能也是欧洲央行的目标之一。预计欧洲央行还会有进一步的动作。

  对于全年的债市行情,泰达宏利表示,2013年债市表现不佳主要是受流动性收紧的影响,2014年预计不会再出现类似2013年的流动性紧张局面。去年“钱荒”主要是因为商业银行非标业务发展过猛,央行担心社会杠杆率和负债率过高,实行中性偏紧的货币政策。在经历了去年两次“钱荒”之后,银行非标业务有所收缩,社会杠杆率情况有所好转。2014年央行的货币政策可能持谨慎的状态,全年的资金面有望相对宽松。同时今年的通胀压力也不大,经济增长平稳。目前整体来看,债市处于筑底企稳阶段,加之外部资金面逐渐转好,基本面支撑债市,2014年债市投资机会有望企稳向好,债基长期投资价值显现。

  事实上,此次降息消息发布之时,一些市场人士担心银行股由于存贷利差的缩小而出现波动,进而波及到银行转债甚至整个转债市场。但此后发现,虽然降息不利于银行基本面,但由于银行股处于估值低位,估值提升的正向作用影响更大。

  近期股票市场回暖也为相关重仓可转债的基金助力不少,建信转债增强债券基金最近一个月涨超7%,此外,易方达安心回报债券为二级债基,基金中报显示,截至6月30日,其股票资产占净值比重为18.23%。

  董元星:是否全面降准,取决于整体货币供应量是不是足以支撑经济发展。实际上,无论是定向降准还是全面降准,我认为形式并不重要,现实是资金走向宽松是大趋势。各类结构性的定向放松,最后累积叠加起来,就会逐渐演变成总量的放松,只是力度相对可控。视经济基本面的需求情况,央行[微博]完全可能推出进一步的定向宽松政策,例如对更多的金融机构进行定向降准,对贷款符合政府改革目标的银行加大再贷款的力度等。

  国家外汇管理局数据显示,2014年1月份结售汇顺差4475亿元人民币,创一年来新高。从1月结售汇数据来看,热钱流入的压力非常大,除了贸易和实体需求之外,其中很大一部分是套利资金。由于去年年底资金紧张,中美两国十年期的国债利率相差达200BP。人民币汇率又稳步上升,创造了巨大的无风险套利空间。因此,央行通过引导人民币贬值,压低人民币升值预期从而达到挤出短期套利资金的目的。在挤出套利热钱的同时,央行也不希望热钱的抽离造成市场流动性的动荡,因此会维持相对宽松的货币政策以保障相应的汇率安排,从而形成了人民币贬值和资金面宽松的局面。

图片 1  陈东,金融学硕士,7年证券从业经历。曾任职于深圳发展银行(现已更名为平安银行)和中国工商银行总行,对债券市场、宏观经济、货币政策等有深入研究,对于债券投资有着深刻的理解,拥有丰富的实战经验。2012年加入华泰柏瑞基金管理有限公司,目前担任华泰柏瑞金字塔稳本增利债券型基金、华泰柏瑞丰盛纯债债券型基金、华泰柏瑞季季红债券型基金的基金经理,以及华泰柏瑞丰汇债券基金的拟任基金经理。

  因此,刚刚踏入的四季度,基本面、资金面等影响债券市场走势的变量格外引人关注,多数机构判断资金将继续保持平稳偏宽松状态,将利好债市。海外市场方面,美联储加息时点对债市的影响,也是不少业内人士的关注所在。

  中国证券报:具体操作上,将采取什么样的投资策略?

  新浪财经讯 3月11日,央行如市场预期加码正回购,规模达1000亿,较上一期增加500亿元。然而持续加码的正回购并没有影响资金面的宽松。据wind数据显示,银行间资金利率继续走低,代表性的7天shibor下跌了10个基点至2.258%。

  经济增长数据预计在较长时间内仍保持较低的水平。国家统计局11月13日发布的数据显示,10月份,规模以上工业增加值同比实际增长7.7%,比9月份回落0.3个百分点。11月20日,中国11月汇丰制造业PMI初值为50,较上月终值小幅回落0.4个百分点,不及市场预期,结束了持续5个月的扩张并创6个月新低。这些数据都反映了当前经济疲弱的局面。

  去年年中的流动性紧张过后,今年前两个季度里,债券市场经历了从资金面驱动到政策加上基本面驱动的过程。今年债券市场行情首先得益于年初以来资金面的宽松:银行间7天同业拆借利率从年初的5.02%附近下滑到目前的3.3%左右,并在3月中旬一度创出2.48%的年内新低。此后,在经济基本面预期不佳以及CPI(消费者物价指数)下行、央行[微博]定向宽松政策等因素支持下,债券市场一路走牛。

  汇率波动幅度会加大

  对于此次市场流动性并未因正回购而出现明显的收紧,泰达宏利基金表示,可能与央行引导人民币走弱、打破升值预期存在一定关系。

  陈东:我们希望略为积极些,倾向于选择久期较长的品种,这样在上涨行情更容易胜出。同时关注信用利差的变化进行动态调整。

  具体到债券品种上,相对利率债,四季度机构更为看好信用债投资机会。

  中国证券报:6月末将至,市场对去年此时的“钱荒”可能还心有余悸,但今年的情况有所不同,你对今年这一时点的资金面如何判断?

  市场资金流动性持续宽松为债券市场带来利好,债券型基金表现抢眼。据银河证券数据统计显示,截至3月11日,今年以来全市场685只开放式债券基金平均收益率为1.22%。

  与此同时,央行的其他一些工具还会进一步加强。比如此前我们预期,央行会下调正回购利率。事实上,11月25日,央行发行了50亿14天正回购,发行利率下调20bp至3.2%,符合市场预期。预计后续数量型工具的释放空间较大,不限于降准,也可能是PSL或者MLF等宽松工具。

  9月16日晚间,关于央行向五大行定向投放期限为3个月的5000亿元常备借贷便利(SLF)的消息传遍债券市场。此举被市场普遍解读为央行缓解季末流动性紧张,债券市场主力品种收益率明显走低。

  董元星:的确,业内对当前微观数据市场的看法有些分歧。不过,在前期一系列“微刺激”政策下,短期经济数据出现企稳迹象也属正常。我不认为数据的水分有想像中得那么大。无论是包括小微企业减税、加快铁路建设和棚户区改造等政策,还是定向降准,都会对经济形成一定的支撑作用。但是这种效应更可能是短期的,数据也只可能出现微幅反弹。可能债券基金经理看问题偏向悲观。我认为从中长期来看,中国原先的老路走到头了,只有依靠改革与转型才能开拓出新路。但改革前期需要付出成本,无论是经济还是社会都会经历短期阵痛。为了避免经济重新走上老路,在基本排除了短期强刺激的可能后,市场找不到利空于债市的因素。

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  所以,接下来债市投资节奏会有所变化。由于政策滞后于基本面,前期市场主要根据政策预期来作出判断。而站在目前时点,在政策陆续跟进之后,后续判断重心就将从政策预期转为对经济数据的进一步观察,因此,下一步我们要加强对经济数据和金融数据的分析,进一步判断央行政策走向。如果今年是一个“政策市”,明年可能主要就要看经济基本面。

  国泰君安:微刺激拉长债市行情时间/

  董元星:下半年我们会考虑保持久期中性甚至偏长一些。对于信用债,在严格把关的前提下,可以通过配置级别较高的品种获取超额收益,主动承担可控的信用风险。从整个部门的操作来看,我们一直强调纯债,即便是二级债基也没有股票仓位。

  此外,值得一提的是,当前面临多重经济任务和目标:一方面,经济下行提出了托底要求;另一方面,需要同时进行经济结构调整。这与日本、欧洲等经济体通过全面放松来拉动经济的诉求有很大差别。因此,我们预期,在2015年上半年,经济增长局面仍难获得实质性扭转,信贷很难出现大面积宽松,宽信用、紧货币这种对债券市场极为不利的局面很难出现。

  国泰君安也称,尽管降低社会融资成本是下半年货币政策重要目标,但央行仍以定向结构性放松为主,对降准降息等总量放松持谨慎态度,刺激政策“挤牙膏”式出台,主要侧重对信贷资产端微刺激,而非在货币负债端进一步宽松。政策放松的进二退一也将拉长债市行情时间。

  中国证券报:5月份宏观经济出现了一些积极信号,但一些市场人士反映,数据和从调研得到的情况出入较大,他们认为经济还将继续探底。

  中国证券报:如何看待可转债的投资机会?

  牛市行情之下,债券基金今年涨幅可观。据同花顺iFind数据统计,截至10月6日,2014年以前成立的债券基金平均涨幅为9.32%,660只债券基金 (A/B份额分开计算)中,仅一只基金收益告负。此外,大成景祥分级债券B、易方达安心回报、新华安享惠金定期债券、金鹰持久回报分级债券等13只债券基金收益率超过20%。

  至于美国QE,不一定会如大家所说的在三季度加速退出。实际上,这3个月以来全球债券市场都经历了一波上涨行情,美国10年期国债收益率也有所下行。美国市场有句话叫Curve doesn’t lie (收益率曲线是不会撒谎的),在一定程度上,市场对于未来的资金面是有一定预期的。

  这次降息出炉的时间点和方式力度超出市场预期。此前虽然海内外各机构不乏预测降息的声音,但绝大部分将降息开启的时点放在了明年,因此本次降息可谓“意料之中,预期之前”。在这种情况下,降息对于短期市场的正面影响是显而易见的,市场也以上涨回应了这种判断。

  债基年内涨幅可观/

  中国证券报:今年以来,人民币兑美元汇率一改去年持续升值的行情,出现了一波贬值走势。你怎么看?

  陈东:美国加息的确对国内流动性可能产生负面影响。首先,就总量来讲,不需要担心,央行总量型工具充足,完全可以采取一些措施进行对冲;但是资金离开新兴市场还存在结构性影响,比如对股市、房地产市场、制造业等实体经济的影响就需要进一步观察。但首先肯定是需要央行进行总量型的宽松政策配套,这对于债市是有提振作用的。

  在信用债评级选择上,机构之间仍存分歧。

  董元星:的确,债市资金宽松实际上并不完全等同于实体经济资金面的宽松,眼下商业银行贷款利率、放贷意愿仍未见好转。这主要有两方面原因:一是资金利率从金融市场传导到实体经济需要一定的时间;二是一些企业的融资困难主要是结构性问题。一些需要资金的企业可能受到了产业政策的限制,比如说房地产行业。小微企业和私营企业也经常遇到融资贵、融资难的问题,但这并不是因为整体信贷条件不够宽松。随着整体货币政策事实上的转向,应当可以看到部分企业的融资成本下降,这对资本密集型企业的帮助尤其突出。这也是我们之前所判断的,股票市场的上涨,一个必要而非充分的条件是,债券市场先涨起来,融资成本降低之后才能激发整体经济的活力和企业利润的上升。

  中国证券报:反映到债券市场上,下一阶段债市行情将如何演绎?

  除了国内经济基本面,银行间市场流动性等影响因素,美国加息时点何时到来,也或多或少波及到国内债券市场。

  董元星:从中长期来看,房地产行业仍然是一个重要行业,只不过由于之前房价上涨过快,带来各种各样的问题,因此政府希望引导这一行业告别野蛮生长和全民炒房这种非健康发展状态。从近期来看,地产调控力度也在放松。房价方面,一线城市和二、三线城市的边际需求和边际供给曲线尽管不同,但很难完全独立于这轮调整行情,可能也会经历一定程度的下调,只不过幅度偏向缓和。

  接下来还是要看这两个逻辑能否延续:一是货币政策宽松会不会延续,二是经济数据能否得到提振。当然,金融数据是先行指标,最重要的是,看银行信贷数据能否呈现量的增长和结构的优化,即票据占比的下降和中长期贷款的上升。这是下一阶段的主线。

  本轮实际利率上行幅度难以回到2008年之前水平,加息节奏将温和而缓慢。总体而言,随着美国新一轮重大货币紧缩周期即将重启,全球流动性环境、风险偏好和资产配置将发生改变,对新兴市场包括中国债券收益率变动也将产生深刻影响,这是在未来债券投资时需关注的重要慢变量和外部风险。

  中国证券报:定向降准的再度推出是否降低了全面降准的概率?

  短期来看,央行价格型措施继续出台的可能性较小,因为在进一步的政策出台前,央行可能保持一个季度的观察期,视后续情况谨慎选择进一步行动的时点。如果后续经济数据仍然得不到有效提振,甚至出现超预期下行的情况,或者社会融资成本难以有效下行,后一阶段价格型工具可能还会继续使用,未来继续降息的空间仍然存在。并且,原先市场预期央行不会轻易动用降息工具,因为基准利率的调整是一个标志性的动作,这次降息从某种意义上来说打开了政策窗口。

  事实上,除了常备借贷便利,央行在4月份和6月份还分别进行了两次“定向降准”,下调县域农村商业银行、县域农村合作银行以及符合审慎经营要求且“三农”和小微企业贷款达到一定比例的商业银行的存准率,债券市场在定向宽松的货币政策推动下一路走牛,中债指数一路高升,收益率曲线大幅下行。截至2014年6月末,中债综合指数(净价)为99.93,较2013年12月末的96.07点上升4.01%;今年6月底中债综合指数 (财富)为156.85点,较2013年12月末的145.89点上升了7.51%。另外,10年期国债收益率整体下行57BP(基点)至3.98%。

  债券牛市基础犹在

  新基金的建仓期会从12月开始。由于临近年底,往往成为资金面比较紧张的时间窗口,也可能会发现一些较好的介入机会,可以买入一些投资标的。

  关注美联储加息风险/

  董元星:金融机构流动性管理意识逐渐增强,今年已经明显做好了应付“钱荒”的准备。目前市场上跨半年末的同业存款利率并不高,甚至保持在偏低的水平。和去年同期相比,完全无法同日而语。

  中国证券报:11月21日,央行[微博]宣布不对称降息,贷款利率下降40个BP,存款利率下降25个BP,并推动利率市场化存款在浮动区间上浮。这次政策出台的时间点在市场预期之外,请分析一下这次降息的背景和对债市的影响。

  在发行市场上,债券基金在迎来7、8月份火热行情之后,9月募集份额有所回落。同花顺数据显示,7、8月份,债券基金连续两个月平均募集份额站上10亿大关,其中,大摩纯债稳定添利18个月定期开放式债券基金、招商可转债分级债券基金首募份额均超过10亿元。不过,刚过去的9月,债券基金平均募集份额又下降至5亿元水平。

  董元星:本轮牛市主要是由资金面宽松驱动。从经济基本面来看,这两年中国经济增速的确在整体下滑,构成了对债市的支撑,不过这一点自去年起就很明确。在基本面一直都支撑债市的情况下,市场演进的逻辑主要是由另外一个因素所决定。央行去年总体将资金面控制得较紧,今年虽然没有名义上大的转向,官方说法还是适时微调,但事实上资金面从去年“事实上的紧”过渡到了现在“事实上的松”,实际的流动性水平和市场预期都向着更宽松的方向发展。银监会加强对非标资产监管,银行压缩非标资产配置,将资金转移至债市,短期内也放大了债券市场的投资需求。不过,这个因素的总体影响比资金面小,不是最主要的原因。

  陈东:本次降息启动的根本原因在于三季度我国贷款利率仍然偏高。今年以来,决策层在公开场合多次提到要“降低社会融资成本”,也陆续出台了降低社会融资成本的举措,下半年以来力度明显加大,频率也在提高。但从实际效果来看,实体经济的融资成本并未明显下降。有一组数据可以说明:今年三季度,非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为6.97%,仍然大大高于去年一季度6.65%的水平,这表明“宽货币”向“宽信用”的转化过程并不顺畅。在这样的背景下,央行开始动用价格手段,希望解决“融资难”、“融资贵”的问题,从而对实体经济形成支持。

  中信证券发布的四季度信用产品投资策略报告认为,从整体环境看,在偏弱的基本面、温和的通胀水平、相对稳定的资金利率背景下,市场环境整体偏正面;但高等级品种期限利差、信用利差已降至历史偏低水平,四季度表现可能弱于中低评级品种。此外,AA与AAA长端等级利差维持高位,存在收窄空间;对于交易所高收益债券,受较高收益和风险情绪上行影响或带来投机机会。

图片 2    董元星 华泰柏瑞总经理助理、固定收益部总监。美国纽约大学Stern商学院金融学博士,8年证券(基金)从业经验,曾任职于巴克莱资本(纽约)公司,负责信用和证券化产品的投资交易。2009年任职于华夏基金,从事人民币及外币资产的投资工作。2012年加入华泰柏瑞基金。

  中国证券报:降息靴子落地之后,后续还会有什么政策出台?

  国泰君安表示,未来央行仍有可能继续出台定向降准、PSL(抵押补充贷款)和再贷款等定向宽松措施,市场博弈政策放松的预期增强,带来小幅交易机会。不过,利率债供给压力上升,且收益率曲线极为平坦化。整体而言,9月利率债策略是“波动加大,控制风险”。当收益率下行至相对低位后,由于基本面和货币政策都难以超出4~5月份而进一步下降和宽松,市场一旦充分预期了利好因素,很可能在“利好出尽”之时反而迎来小幅调整。

  央行推进金融体系去杠杆的方式今年以来也发生了逆转。事实上,我们从国际市场上也可以观察到,多数经济体在去杠杆时期需要资金宽松而非紧张,比如美国去杠杆配合的是QE,欧洲解决债务危机最后也是靠钱堆出来的。去杠杆的理想状态是,经济通过一定程度的发展将体量做大,进而使得债务的比例缩减,然后再辅之以一定技术上的操作,使得杠杆率降低。今年虽然还没有出现全面的货币政策放松局面,但基调已定,那就是以放松为主,4月份以来我们已经看到非常清晰的路径。一般来说,政策要保持前瞻性和连贯性,所以市场对于再次出现“钱荒”的预期很弱。目前R007维持在3.1%附近,预计未来货币市场利率将维持低位,下半年R007中枢预计不会超过3.5%。

  □本报记者 黄淑慧

  从单只基金来看,大成景祥分级债券B以24.9%的涨幅名列第一,在不带杠杆份额的债券基金中,建信转债增强债券A、B份额分别以24.31%、23.96%的涨幅排名第一、第二,易方达安心回报债券A则以23.89%的成绩位居第三。

  资金宽松

  从经济增长结构来看,短期唯一的亮点在于房地产销售回暖,但是房地产行业整体明显处于供大于求的局面,开发商主要是利用政策放松时间窗口消化库存,全面启动新项目的迹象并不是很明显,经济增长动力方面的亮点不多。

  此外,经济基本面方面,中信证券报告认为,考虑到经济仍处于偏弱恢复过程中,通胀维持相对较低水平,利率债中长期收益率脱离基本面持续进一步大幅上扬的概率有限,收益率处于高位筑顶的过程中。

  中国证券报:年初以来债券收益率下行的驱动力主要来自于哪些方面?压缩非标、货币政策松动、经济增长预期恶化等诸多因素中,最重要的推动力量是什么?

  中国证券报:此前“融十条”出台,尝试从增加贷存比弹性、非银同存纳入存款口径等多方面来解决融资贵的问题。但公布第二天,由于机构补缴准备金预期以及打新资金需求,银行间资金面出现紧张。如何看待存贷比调整对流动性的影响?

  每经记者 陆慧婧 发自上海

  中国证券报:如何看待目前中国的房地产市场以及行业的前景?

  在一轮波澜壮阔的牛市行情之后,“意料之中,预期之前”的降息政策再次给予开始犹豫的债券基金的基金经理以信心。展望后市,华泰柏瑞丰汇债基拟任基金经理陈东认为,宽松政策还将继续发力,债市牛市基础未变,债市行情将进入新的阶段。

  国泰君安表示,随着2014年10月份美联储QE3资产购买即将正式退出尘埃落定,全球市场将再次站在美联储新一轮重大加息紧缩周期的峭壁边缘,全球低利率时代将迎来分水岭。

  对于未来的人民币汇率走势,我认为,未来如果见到美元兑人民币中间价达到6.3并不会很意外。当然,央行会继续营造人民币汇率双边波动的预期,双边波动的幅度会加大,近几个交易日人民币反弹迹象就比较明显。

  陈东:回顾2014年前期的债券投资,最为重要的是抓住一条主线和一条副线:主线是货币政策的转向。今年以来,央行采用多种创新性、定向型货币政策工具以降低实体融资成本,相比去年银行间的资金成本出现了较大幅度的回落。副线就是经济下行。今年以来经济数据一直较为疲弱,出现走好迹象的时间窗口特别短。

  经历了二季度热情的牛市之后,债券市场三季度进入收益率曲线“欲下又止,欲上又难”的阶段。数据显示,截至9月30日,2014年以前成立的债券基金今年以来平均涨幅为9.32%。

  □本报记者 黄淑慧

  中国证券报:降息更有利于股市等广义风险资产上涨,那它是会引发资金流出债市,还是会推动股债双牛?

  信用债投资获看好/

  中国证券报:近期市场对于债市未来行情的延续性也有些不同的声音。你对此怎么判断?

  中国证券报:12月份新基金将进入建仓期,你具体将采取什么样的投资策略?

  资金将继续保持平稳偏宽松状态利好债市是多数机构的判断。广发银行[微博]最新报告认为,在SLF落地后,即使近期十几只新股发行,资金面也平静如水。对未来的资金利率、供求平衡等继续保持乐观,近期密切关注3月期Shibor利率走势。

  中国证券报:欧洲央行6月5日召开议息会议,决定将隔夜存款利率下降10个基点至-0.1%,由此开启了负利率时代,而同时美国QE可能在三季度加速退出。这些因素对于中国市场流动性影响几何?

  中国证券报:下一阶段债券投资应当关注哪些关键变量?和前期有何不同?

  平安证券[微博]固定收益部在2014年下半年债市投资策略报告中指出,需要注意的是,未来有两种可能出现的风险,一是美联储可能于10月份完全结束购债计划,且近期美国加息预期再起,资金流入中国动力或将下降,虽然央行完全有能力对冲可能对资金面产生的影响,但仍会造成资金面的波动,短端利率债将面临上行压力,期限结构平坦化。

  由于中国资本项目还没有完全开放,无论是美国QE退出或者欧洲央行的政策,对中国流动性的直接影响都较小。国内市场的流动性主要还是决定于央行的货币政策。当然,国内货币政策一定程度上是和汇率政策相联系的。

  关注信贷关键变量

  申银万国[微博]在最新四季度信用债投资策略中表示,在货币宽松趋势较为确定、资金面保持宽松的情况下,通过持有中高等级信用债获取票息仍是目前的最优策略,票息的机会较为确定,而收益率也有下行空间。低等级信用债仍需要精挑细选信用资质趋于改善的品种,建议关注船舶制造和房地产行业的相关机会。不建议为了追求高票息而降低对发债城投平台的级别要求。交易所高收益债的投资价值较为有限。

  今年以来,债券市场一改去年下半年的熊途漫漫,进入了牛气冲天的状态。尤其是4月以来的一波强劲上涨,更是光彩夺目。近期二次定向降准靴子落地,能否推动债牛再行一程?华泰柏瑞总经理助理、固定收益总监董元星表示,流动性宽松是大势所趋,经济中期下行风险未解,无论是资金面还是基本面都将继续支撑债牛行情的继续演绎。

  选择长久期品种

  董元星:债市已走出上升通道,并将在今年年内延续走牛趋势。会不会像前面两个月上涨那么多倒不好说,但总体趋势是比较明确的,无论是基本面还是资金面,都将继续支撑债市行情的演进。中间可能会有一些起伏,因为市场不可能一路上涨而没有起伏,但这种起伏应该在可以忍受的范围之内。我们判断,目前的市场风险完全不在于收益率上行所导致的净值损失,而在于资金的宽松程度超出市场预期而带来的踏空风险。

  陈东:对于可转债机会,我们总体持看好态度。近几年股市表现受到资金面影响比较大。今年下半年股市欣欣向荣,重要的推动因素就在于无风险利率的下行提升了股票市场的估值中枢,改革提速又提升了投资者风险偏好,A股市场从而迎来了增量资金的入市。如果明年流动性处于宽松局面,将继续为股市提供助力,进而带来转债市场上涨。不管是债性方面还是股性方面,都是正面影响。

  董元星:年初人民币走弱很大程度上是央行主动调控的结果。一个可能的原因是,央行预期到出口增速下滑将导致新增外汇占款规模下降,通过外汇占款渠道投放的基础货币规模回落,因而通过主动购买美元,并且不采取对冲手段,从而给市场注入流动性。此外,在经济下行的情况下,仍然需要贬值来促进出口的对冲。

  陈东:我认为,存贷比调整还是要放在“大标题”下理解,即政策意图是希望采取有力措施缓解企业融资成本高的问题。虽然之前市场一些观点认为,考虑到存款准备金补缴因素,央行下调存准金率的次数恐不及预期,会对银行间资金面有收紧作用。不过,这项政策的实施初衷仍然是要降低融资利率,如果存贷比口径调整如期将非金融企业存款纳入一般存款基数中,预计央行也会出台一些配套政策。

  中国证券报:与资本市场的流动性宽裕相比,实体经济的资金面并不宽松。无风险利率的下降也并不一定导致企业融资成本的大幅下降。这一矛盾的原因主要是什么?

  陈东:我们分析认为,当前经济问题并非简单靠一次降息就能解救,在未出现真正经济企稳、信贷反弹的情况下,债市牛市还将延续。

  大势所趋

  陈东:对于后续政策的预测,市场观点分歧的焦点主要集中在企业融资成本是否真正下行、是否开启降息周期、债券市场是否利多出尽等等。这需要进一步观察政策的效果。

  陈东:股市和债市的投资群体有所差别。从历史统计来看,中国市场股债跷跷板效应并不是特别明显。随着货币政策宽松格局的延续,我们认为,未来一段时间股债双牛格局仍是大概率事件。

  宽松政策料继续发力

  银行信贷方面,人民币新增贷款不理想的原因,除了受到银行存贷比、基准利率高等限制,实体经济融资需求本身也在下降。事实上,银行整个行业存贷比仅在65%左右,远没有触及75%的红线。这并不是影响银行信贷投放的主要因素。更重要的因素在于,在经济下行期,银行开始出现较为明显的风险偏好下降势头。同时,央行对于商业银行信贷的窗口指导作用也在弱化,与2008年-2009年不可同日而语。当年,贷款主要投向的是由政府信用背书的“铁公基”等项目,因此央行的窗口指导作用较强。而目前政府杠杆率已经比较高,无意再提升杠杆。而政策鼓励信贷向三农、小微企业、西部开发等领域倾斜,但商业银行对这些领域的信用风险却持保留态度。

  中国证券报:美国加息时点临近,这对国内的流动性会产生什么样的影响?

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